一、空头账本：两份研报到底说了什么

MS 2026-10-09；GS 中国数据中心行业报告（2026-09 前后）。数字均为其公开转述。

先把两份研报的账本摊开。摩根士丹利 10 月 9 日那份盯的是边际需求：9 月净新增只有 +7 兆瓦（PUE 调整前），环比 +0.7%，并把原因归给国产芯片组产能爬坡延迟，列了三类风险——超大规模云厂商削减资本开支、容量交付延迟、国产芯片供应再推迟。

高盛补的那一刀在供给端：2025 年当地数据中心综合利用率降到 66%，理由是供给增长比需求更快；截至 2026 年 6 月，乌兰察布已投运及规划容量合计约 12.5GW，相当于 2025 年全国在运容量（约 28GW）的 45%，也是当地 2025 年在运规模的十倍以上。它的结论不是需求不行，是租金难涨。

把两本账并排放，空头其实有两套逻辑：一套说需求边际熄火（MS），一套说供给压住价格（GS）。前者可以用月度电表直接验伪，后者不行——它需要更长的时间序列。

还有一组数字，比研报更刺眼。全市签约机架超过 700 万架，累计投运 43 万架——签约到投运不到 7%；官方口径累计完成投资 479.3 亿元，而媒体转述的「总投资超 5000 亿」是意向口径。意向和落地之间，差着两个数量级的故事。

来源：MS 2026-10-09 / GS 中国数据中心行业报告（公开转述）

二、口径落定：751 是怎么被验明正身的

官方累计值差分 vs 研报数值。1 亿 kWh = 100 GWh；单月值 = 相邻两期累计值之差。

先说方法。乌兰察布市发改委按月公布《电力工业情况统计》，里面有一栏「数据中心用电量」，是累计值。把相邻两期一减，就能得到单月电量。

1-8 月累计 47.70 亿 kWh，1-9 月累计 55.21 亿 kWh。差 7.51 亿，也就是 751 GWh。报告里写的「月总用电量 751 吉瓦时、环比 +0.7%、净新增 +7 兆瓦」，三个数字全都对上了。我们此前反推的 8 月 745.8 GWh，和官方差分 745 GWh 只差 0.11%。

更硬的一条证据在占比。「占全市用电 7.7%」这句话，一直让人以为是 9 月单月。官方数据摊开看：1-9 月累计占比 55.21 ÷ 718.7 = 7.68%。7.7% 是累计口径。9 月单月占比其实是 9.2%。一个词的口径差别，差了两个多月的数据理解。

还有一条反证。如果 751 GWh 真是 VNET 单体，隐含负载 1,043 MW，可它在运容量只有 398 MW、在建 388 MW，两个加一起都不够。物理上不成立。

所以结论是：MS 和高盛用「全市数据中心电量」做区域 AI 需求强度的代理。原始摘要里「VNET 集团……751 GWh」是转述压缩，不是数据错。VNET 的单体数据另有用途，看容量和利用率，后面会讲。

来源：乌兰察布市 1-9 月电力工业统计 / MS 2026-10-09

三、10 月：修复不是预期，是数据

月电量为官方累计差分；净增 = Δ电量(GWh) × 1000 ÷ 720。

1-10 月累计 63.22 亿 kWh，减掉 1-9 月的 55.21 亿，10 月单月 8.01 亿 = 801 GWh。环比 +6.7%，折成负载净增 +69.4 MW。9 月的 +7 MW，现在可以确认是这一轮的底部。

量级也值得记一笔。10 月单月同比 +78.7%（按官方累计增速反算），1-10 月累计同比 +83.4%。按 801 GWh 年化是 9.6 TWh；全年外推约 80 亿 kWh、比 2025 年涨八成五——这是外推，不是官方数。这个城市 2025 年全年全社会用电 837 亿 kWh，数据中心还只是新增量里最陡的那条线，不是基本盘。

MS 把 9 月的放缓归因于国产芯片产能爬坡延迟，说 Q4 解决。10 月的数据给了第一个月的支持。当然，一个月不够，得看 11 月。

四、为什么是 720 小时

研报口径：30 天 × 24 小时标准化，跨月可比。

所有折算都用一个数：月电量除以 720 小时。8 月有 31 天，如果按 744 小时算，8 月的平均负载会凭空低 4 MW 左右，再和 9 月比，净增就会虚高三十多 MW。研报统一用 720，就是为了让跨月可比。

10 月：801 × 1000 ÷ 720 = 1,112.5 MW 设施负载；除以 PUE 1.2，是 927 MW 的 IT 负载。对照世纪互联乌兰察布全站 1,160 MW 的 IT 供电能力，相当于用了八成。注意，这是全市口径，不是 VNET 一家。

五、另一条线：上架率没有掉链子

上架率 / 利用率为公司级披露，与全市电量口径不可直接换算。

用电量是结果，上架率是过程。这条线上，公开数据比想象的友好。

已利用VNET 乌兰察布　301 / 398 MW，利用率 76%

2026Q1（GS 估计）；在建 388 MW、储备约 1,019 MW；Q3 财报 11-19 披露。全公司批发型 2Q26 在服务 1,007 MW、利用率 73.9%（美银）。

饱和优刻得乌兰察布　机柜利用率 >95%

63.59%（2023）→ 93.19%（2026Q1）→ >95%（2026-11，A/B/C 栋基本饱和）；D 栋 3,136 机柜过半已预订。

样本润泽廊坊　上架率 90%+；A-18 REIT 99.35%

南方万国数据 REIT 计费率 98.0%；托管单价 1,139.53 元/kW/月。

全市乌兰察布全市　综合利用率约 66%

2025 年（GS 估算）。供给爆发式投放阶段，该指标参考意义有限；签约机架 >700 万架 vs 投运 43 万架（跨期口径，仅看量级）。

所以「净增放缓」该怎么定性？ 需求端的证据不支持崩：优刻得一柜难求，VNET 两大基地售罄，DeepSeek 还计划在乌兰察布加 1 GW（彭博社）。供给端的证据也不支持「交付停了」：在建 388 MW、储备 1 GW，只是节奏问题。把 9 月的 +7 MW 解释成芯片和交付的节奏，比解释成需求消失，更贴数据。

六、接下来盯三件事

三个日期，三个验证点。

七、方法与边界

数据源、口径与三条边界。

数据源：乌兰察布市发改委《电力工业情况统计》（按月，含数据中心专项）、世纪互联与优刻得披露、数据中心 REIT 季报、MS/GS/美银研报的公开转述。

·统计口径：「数据中心用电量」是否含绿电直供和源网荷储自发电，官方没讲清楚；如果没含，实际负荷比测算更高。

·单月波动：单月占比受铁合金、电石这些大块头影响，累计口径更稳。

·上架率口径：公司级披露，跟全市电量不能直接换算，别把「签约机架」当「投运」用。