A股低迷情绪下券商FOF业务财富管理转型的危与机

一边是新发纪录年年被打破，一边是三季度的第一次回头

10月中旬那一周，万得全A全周成交7.88万亿元，创下年内完整交易周的新低。到10月底，两市单日成交额已经缩到1.69万亿，全市场上涨家数占比只剩16%。

就在这个氛围里，一批券商财富条线的人正忙着上FOF。

这事看起来拧巴。行情冷到这个程度，按老经验，权益类产品应该是全线收缩、人人自保。但真实发生的是：2026年FOF的新发规模一路上冲，年内成立156只、募集1480.97亿元，把2023年到2025年三年的总和甩在了身后。上半年1177.42亿元的新发，已经超过2025年全年的845.29亿元。

同一时间，另一个数字也在往下走：三季度末，公募FOF存量规模回落到3190亿元，环比降约5%，这是2025年这一轮扩容启动以来的第一次回头。

一边在刷新纪录，一边在第一次回头。券商FOF业务，恰好站在这条裂缝的正中间。

一、先讲清楚一件事：这轮盛宴，券商没吃到最肥的一块

FOF这条赛道今年的热度，不需要再渲染。低利率、理财搬家、非标到期、企业理财需求，几股钱同时往"多元配置"这一个出口挤。

但如果你仔细看钱的来路，会发现主办方不是券商。

推动这轮发行潮的核心力量是银行渠道。招商银行的"TREE长盈计划"、建行的"龙盈FOF"、中行的"慧投计划"、工行的"工盈研选"，一家家把公募FOF做成了自己的定制品牌，用"品牌定制＋独家托管＋配置方案"的方式，直接介入产品设计端。有统计显示，单是招行一家就承接了近三成的FOF新发托管规模。

中金公司的判断更直白：FOF这类追求稳健的配置型产品，天然匹配银行的储蓄客户和理财客户；而券商渠道相对更看重佣金收入，互联网平台更看重流量，客户画像和FOF的目标客群并不那么贴合。

头部机构私募FOF规模年内增加超百亿元；中信证券资管、中金资管、国泰海通资管的私募FOF总规模已经站上1500亿元级别。国泰海通资管的打法分得很清楚：公募FOF做绝对收益，承接"货币+""固收+"的存款替代需求；私募FOF做保守型、稳健型的企业理财，以及富裕和高净值人群的多资产配置。

所以，券商不是没吃到，是吃到了另一块。而这一块，恰好和A股行情的关联方式完全不同。

二、危之一：客户买的是"稳"，亏出来的是"股"的波动

三季度是FOF今年最难看的一个季度。

产品类型	2026Q3平均收益	较Q2变动
债券型FOF	-0.79%	↓1.90个百分点
混合型FOF	-5.11%	↓13.15个百分点
股票型FOF	-15.23%	↓26.10个百分点

数据来源：天相投顾、每经、中金公司研究部

同期科创50下跌30.70%，创业板指下跌27.80%。也就是说，一批定位"稳健"的产品，单季跌出了宽基指数的幅度。

数字本身不算灾难，难的是解释成本。FOF这门生意的底层逻辑是"我把风险分散掉了，所以你可以放心拿住"，它卖的是一种确定性。当这个确定性在一个季度里被打成-15.23%，前面所有关于"低波""多资产""专业买手"的话术，都要重新讲一遍。

中金按风险档位统计的三季度数据更具代表性：低、中、高风险FOF平均收益分别是-1.45%、-7.21%、-13.49%。风险越高跌得越狠——这本来是常识，但对一个刚被渠道推上量的品类来说，常识也是要付学费的。

市场已经先给出了反馈。三季度FOF新发58只、合计298亿元，平均单只规模明显缩水。客户没有离场，但他们开始挑了。

三、危之二：一件衣服，卖给所有人

三季度末，偏债混合型FOF在公募FOF中的规模占比升到72%；当季新发的FOF里，93%的募资来自偏债混。

这个结构说明两件事。第一，真实需求确实集中在低波这一端，这是存款替代的钱，不是来赌行情的。第二，产品供给端几乎所有人挤在同一条道上，同质化到了刺眼的程度。

更微妙的是，本轮新发产品中超七成以配置自家基金为主。FOF原本的卖点是"帮你从全市场挑基金"，现在正在变成"基金公司把自己的多资产能力打包成标准品输出"。能力重心从"选基的阿尔法"转向"配置的贝塔"——这个转向本身没错，但它同时把一个问题推到了台面上：收两层费，凭什么？

FOF层的管理费加上底层子基金的管理费，在低利率环境下，这几十个基点的差异就是产品之间的生死线。费率改革走到第三阶段，全行业的让利方向已经非常明确，谁的成本结构更重，谁就先被客户算账。

而"活着"这件事，今年变得更难，也更容易——难在卖不动，容易在门槛降了。

三季度公募新发基金平均募集规模4.77亿元，为2005年以来最低；超七成股票ETF"踩线"成立；
新的规则征求意见稿把权益类基金和FOF的成立门槛从2亿份降到5000万份，降幅75%；
2023年以来已有超过20只发起式FOF因规模不达标终止运作——其中创金合信荣和积极养老FOF，三年累计收益14.34%，业绩中等偏上，照样清盘。

在FOF这个领域，"存活"的门槛不是业绩而是规模，是渠道能力而不是投资能力。

券商资管这边还有一道更隐蔽的坎：规模阈值效应。私募FOF做到百亿、数百亿时，核心能力是挖掘优质管理人；一旦突破千亿，游戏规则就变了——底层策略有容量天花板，50到80家管理人摊下来每家仍是数十亿，母基金的大额申赎会直接冲击底层；稀缺私募反过来给FOF设认购上限、拉长锁定期、减少持仓信息披露。有券商资管内部测算，规模过千亿之后，靠自下而上选管理人贡献的超额收益中枢会下降30%到50%。

换句话说，想靠"挑黑马"把规模做上去的机构，会在做上去的那一刻失去这门手艺。

四、危之三：费率改革把"卖"这条路堵死了

公募费率改革第三阶段落地后，认申购费上限下调、赎回费全额计入基金财产、销售服务费持有满一年不再收取——仅销售环节每年为投资者让利约300亿元。

这意味着什么？意味着代销机构靠投资者频繁交易赚费用的模式，正式走到头了。过去"重首发、轻持营"的那套打法，收入基础被直接抽掉。

券商的体感很直接。华安证券资管相关负责人在一次论坛上说得相当坦率：近期行情回暖阶段，公司公募代销市场份额不升反降，核心症结在于经纪业务长期忽视券结基金这片赛道，多年没能深挖它的业务价值。这句话，其实适用于相当一批券商。

费率下行＋佣金下行，两头一起挤。券商财富条线被迫回答一个过去可以绕开的问题：如果不靠卖，靠什么活？

五、机之一：ETF这张牌，券商是真握在手里的

在所有渠道对比里，券商有一个被低估的结构性优势。

渠道	股票型指数基金保有规模	市场份额
券商渠道	约13042亿元	54%
银行渠道	约3578亿元	15%

数据来源：中国基金业协会（2025年下半年）

工具化产品是券商的强项，而FOF正在全面工具化。

FOF最青睐的前十大重仓基金里，已经有九席被ETF占据。2026年上半年的持仓图谱是"黄金筑底、红利低波守城、科技进攻"；到了三季度，画风一转：债券ETF在FOF持有数量前十中占了七席，海富通中证短融ETF被82只FOF持有，高波动赛道ETF则被明显减持。底层逻辑从"选基金经理"彻底转向"配市场工具"。

这正是券商能接得住的部分。ETF-FOF这条细分赛道今年方兴未艾：截至2026年6月末，全市场已成立19只，另有20多只在申报待发，规模突破百亿。渤海汇金资管、国泰海通资管已经先后出手——前者强调一键覆盖A股、港股、美股、黄金、原油、有色金属，后者以固收类基金为重点、权益和商品做卫星。华宝证券的观点是，ETF-FOF正从小众探索型产品走向组合化配置工具。

再加上新规允许FOF投资ETF联接基金，工具箱又被放宽了一格。对券商来说，这是少数几条"渠道优势＋产品形态＋政策方向"三者同向的路。

六、机之二：券结，把"卖一只基金"变成"养一个账户"

券结模式的价值，在费率改革之后反而更清晰了。

它把代销、托管、交易佣金、保有规模牢牢绑在一起：客户持有时间越长，券商的交易佣金越高；保有规模越大，管理费分成越多。客户买了就卖，这门业务的基础就没了。于是券商有充分的动力推动投资者长期持有——这和FOF的资产配置属性，是同一种利益结构。

已经有机构跑出来了。兴业证券落地了全市场首只券商结算模式养老FOF基金，解决了公募FOF无法在券商开立代销基金交易账户的老问题，用一个券结账户同时实现股票、ETF、场外基金交易。华安证券则是从零起步，券结基金保有规模做到150亿元。

对券商财富条线而言，券结还有一个附加价值：它是少数能把"财富代销"和"机构交易"联动起来的抓手，而不是单纯在货架上多摆一只产品。

七、机之三：真正的尺子，是客户持有多少天

浙商证券把FOF当成财富管理转型的突破口，做了一件很"笨"的事：对全市场超5000只基金做深度尽调，构建"定量＋定性"三维评估模型，然后按策略自身的风险收益特征去搭单策略FOF——市场中性、CTA、宏观对冲、各类指增、量化选股、主观选股，风险从低到高排成一条矩阵。

到2026年8月末，浙商财富FOF保有总规模接近百亿元。但更值得看的那个数字是：客户平均持有时间309天。

数据来源：Wind、同花顺iFinD、Choice、天相投顾、中金公司研究部

整个行业的考核指标也正在换尺子。申万宏源的基金投顾客户平均使用投顾服务时间超过1700天；东方证券上半年基金投顾客户复投率76.8%；光大证券基金投顾规模同比增长47%，平均保有天数371天；中金财富买方投顾保有规模突破1800亿元，新推出的"中国50畅享"干脆把单品、FOF、公募、私募装进同一个账户，允许客户设定多个独立目标，并做费用减免与抵扣安排。

服务单元从"产品"转向"账户目标"——这一步跨过去，FOF才从"一只产品"变成"一个解决方案"。

裂缝的两边：一边是被行情放大的压力，一边是被行情逼出来的机会

八、所以，机会到底在哪

别跟银行抢正面战场

存款替代这块最肥的市场，被银行的账户、网点和客户信任牢牢占着。券商硬碰硬没有胜算。真正能打的是银行做不了的：企业理财、富裕与高净值人群的多资产配置、跨境和另类资产、以及机构定制。

把能力做成模块，而不是做成产品

中金公司的思路是把十余种经过验证的投资策略工具化、模块化，顶层用FOF像搭积木一样组合。中信证券资管发布"多元资产联合领航指数（POLAR）"，国泰海通资管一年推出28款多资产多策略产品，覆盖从低波到高波的完整矩阵。方向是一致的：从"卖一只FOF"转向"输出一套配置能力"。

把尺子换成留存

行情低迷的时候，新发规模是最容易骗人的指标。客户持有天数、复投率、盈利客户占比，这些慢指标才是这门生意的真实体温。

FOF不是一只产品，是一个账户。卖掉一只FOF是终点，管好一个账户才是起点。

回到开头那个场景。成交缩到7.88万亿的那一周，权益基金发行遇冷，延募公告一张接一张，10月新成立的股票型基金单只平均发行份额创下近九年新低。

而FOF还在一只接一只地发。

这两件事同时发生，恰恰说明资金没有离场，只是换了要求——它不再为"弹性"付钱，开始为"确定性"付钱。谁能把确定性讲清楚、做出来、并且让客户拿得住，谁就能在下一轮行情起来之前，先把位置占住。

行情会回来，但客户不会等你。

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