抓抢低息窗口,券商债务融资1.64万亿“补血”,扩表风险不容忽视

易趣君

“扩表？是机会，更是风险！”

同花顺iFinD数据显示，截至9月17日，年内75家券商累计发行境内债券1.64万亿元，在2025年高基数的基础上同比增长超46.43%，证券行业扩表进一步提速。

整体来看，2026年券商债务融资呈现三大核心特征：融资成本处于历史低位、债务募资持续向头部集中、资本补充型债券占比提升。

债务融资提速，上市券商杠杆率提升1.8%

2026年以来券商发债规模快速攀升，是外部低利率环境与内部业务转型共振的结果，同时科创债政策红利进一步拓宽了行业融资渠道。

当前市场流动性保持充裕，债券市场收益率低位运行，券商各品类债券发行利率同比下行。

联合资信统计显示，2026年第二季度，AAA级券商发行利差环比下降6.12个BP，同比下降0.86个BP；AA+证券公司发行利差环比下降8.48个BP，同比下降1.95个BP。全行业发债成本均处于历史低位。2026年上半年，券商发债的算数平均利率1.65%左右，较2022年、2023年2.47%~2.61%左右大幅降低。

低利率环境下，券商通过发行中长期债券来置换存量高息债务，优化财务结构，降低利息支出。半年报显示，国泰海通于2026年上半年发行的中期普通公司债的票面利率范围1.63%~2.0%，显著低于2024年的发行利率2.58%~2.75%。

募资规模大增的另一驱动力是券商正从传统通道业务，加速转向以资本中介、自营投资等为代表的重资本业务。A股持续活跃带来的重资本业务扩张需求，券商融资融券、自营投资等资本消耗型业务规模增长，发债成为高效的流动性补充手段。

与此同时，全面注册制落地推动券商业务边界持续拓宽，进一步放大了行业融资需求。2025年5月7日，央行、证监会联合发布《关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告》，正式将证券公司纳入科创债发行主体范围。2026 年以来，申万宏源、国投证券、中金公司、中信证券、中信建投等头部券商合计发行科创债近280亿元，募集资金主要投向科创企业股权投资、债权、科创基金、科创资本中介业务等。

多重因素共同作用下，券商行业杠杆水平稳步抬升。2026年上半年，43家A股上市券商的加权资产负债率升至70.4%，较2025年末的68.6%提升1.8个百分点，行业扩表趋势明确。

马太效应明显，头部十家券商拿走近六成融资份额

行业整体杠杆上行的同时，券商融资能力的分化格局持续加剧，头部券商债务募资能力较强。2026年上半年，头部十家券商拿走近六成融资份额。

具体来看，截至9月17日，国泰海通以1640亿元的发债规模居行业首位，中信证券、中信建投分别以1483亿元和1018.20亿元紧随其后。华泰证券、中国银河、广发证券等7家券商发债规模也超过800亿元，另有4家券商处于500亿至700亿元区间。

头部券商信用等级高，募资能力强，发债融资常态化，2026年以来头部券商的单笔公司债批复已达600亿、800亿元量级，普遍采用“一次注册、分期发行”模式，百亿级发行常态化，资金募集效率与规模优势远超中小券商。

从境外融资维度看，行业分层特征同样明显。华泰、中信等头部券商已将境外发债常态化，年度境外融资规模稳定在10亿美元级别，募集资金主要用于补充跨境业务资本金、为海外子公司注资，支撑做市、衍生品及跨境投行等重资本业务扩张。中等规模发行多为项目制或窗口期融资，尚未形成稳定节奏。3亿美元以下的小规模融资则属试水或债务接续，这类券商的国际化业务尚处初级阶段。

整体而言，头部券商依托融资成本、信用等级高、融资额度充裕，是年内发债募资、扩表经营的主力军。

增厚净资本规模，券商偏好永续债融资

头部券商主要依托科创债、普通公司债和短期融资券、永续次级债等债务工具融资。其中，科创债募集资金的70%以上专项用于科创企业股权投资、债权投资、科创资本中介业务；普通公司债和短期融资券主要用于偿还到期债务、补充流动资金、日常运营及业务发展；永续次级债除上述用途外，还具备资本补充工具的功能。

按《证券公司次级债管理规定》，到期期限在3年、2年、1年以上的次级债原则上分别按100%、70%、50%的比例计入净资本，且不摊薄股权。次级债是补充资本效率较高的工具，能增厚券商净资本规模，抬升风险覆盖率与资本杠杆率，扩大其重资本业务的风险资本限额。从已发行和在审品种看，年内永续次级债、次级债券等资本补充工具的占比明显提升。

以国泰海通为例，4月初，证监会同意批准国泰海通向专业投资者公开发行面值总额不超过350亿元永续次级债券的注册申请。7月末，国泰海通证券股份有限公司2026年面向专业投资者公开发行450亿元永续次级债券（第二次）获上交所受理。9月15日，中信证券400亿元永续次级债券获中国证监会批复。永续次级债除了可用于偿还旧债和补充流动资金外，还能增厚附属净资本，提升业务扩张的资本上限。

低利率驱动的债务扩容与杠杆抬升，在助力券商扩表增收、修复ROE的同时，也带来潜在经营与风控压力。

券商属于强顺周期行业，若股市下行，自营、两融等重资本业务的资金需求将出现萎缩，资金利用率下降，可能会拖累ROE下行。对头部券商来说，比“能不能借到钱”更重要的是，将借来的钱投向何处、能否在市场不确定性和风控指标约束下转化为可持续的资本回报。

另外，券商杠杆水平已从2023年的3.5倍回升至4倍以上，接近历史较高区间，进一步扩表空间有限。券商普遍存在债务期限错配问题，高度依赖短期融资券等短期负债，支撑自营、两融、另类投资等中长期重资本资产投放。若未来市场流动性收紧、机构风险偏好下行，短期融资券滚动续发难度将加大，极易引发阶段性流动性压力。