新一轮超级厄尔尼诺正在形成，气候异常冲击全球农产品市场。厄尔尼诺会推动暖水与降水中心向太平洋中东部移动，东南亚、澳大利亚和西非通常面临干旱风险，南美洲部分地区降雨则明显增多；叠加全球变暖背景，高温、干旱、强降水等极端天气发生频率进一步上升，加大农业生产的不确定性。本轮厄尔尼诺已正式形成，目前强度仍在持续提升，NOAA预测秋冬季达到很强等级的概率超过90%，影响可能横跨2026—2027两个生产年度。

强厄尔尼诺事件有一定概率推动农产品涨价，但影响因素复杂多样。复盘六次事件可以发现，强厄尔尼诺期间全球多数农产品产量增速低于平均值，但不同作物反应差异明显。可可受影响最快，强厄尔尼诺起始年全球产量平均减产6.8%；油棕果减产存在明显滞后，通常需要9—12个月甚至更久才反映到产量；谷物大类整体韧性较强，不同产区之间能够形成一定对冲。价格方面，棕榈油历史表现的一致性相对最好，事件后12个月、18个月平均涨幅分别为36.1%、54.3%。但平均涨幅受个别极端行情影响较大，强厄尔尼诺并不一定导致农产品普涨，库存、需求、贸易政策与其他天气扰动同样重要。

当前多地已出现气候灾害，油棕果、可可、玉米减产预期较强，多因素共振下农产品价格持续上涨。印尼部分地区持续严重干旱，西非可可主产区出现降水异常与幼果脱落，美洲玉米也受到干旱、高温、暴雨等多种气候灾害影响；糖、稻谷受到一定影响但尚有待观察。7月以来多数主要农产品已经上涨，其中小麦、玉米和糖涨幅较为明显，但不能完全归因于厄尔尼诺，俄乌冲突、化肥涨价等因素也形成强烈扰动。后续价格能否持续，仍取决于气候、实际受灾情况以及地缘政治、政策、贸易等其他因素。

厄尔尼诺交易应优先关注供给收缩相对明确的商品，把握结构性机会。棕榈油产区集中、减产确定性较高，干旱对油棕树的影响存在明显滞后，本轮减产压力可能在2027年进一步释放，远期价格支撑较强；可可供给冲击见效快，当前西非降水异常叠加库存消费比处于历史低位，短期价格弹性较高，但行情持续性仍需观察气候演变；糖受印度、泰国干旱、巴西降雨以及乙醇分流等多因素影响，逻辑复杂，总体存在较强的供给收缩预期；天然橡胶受东南亚干旱影响较直接，高油价也形成支撑，但油价回落是额外风险；玉米当前局部产地受灾值得关注，但全球产区分散，中期仍需观察天气和产量情况；棉花、稻米更多体现为局部产区气候扰动，整体供给收缩不明显；小麦受厄尔尼诺影响偏弱，近期上涨主要由地缘扰动与成本上升驱动；大豆历史上在强厄尔尼诺期间反而偏向增产，当前价格上涨更多受其他因素影响。

相关上市公司业绩可能受益于农产品涨价，但影响股价最终走势的因素更为复杂。历史上，糖、小麦、天然橡胶、玉米等主要农产品价格走势与部分代表性企业净利润变化存在较明显的正相关。但商品价格上涨并不完全等同于企业盈利增长，成本结构、套期保值、产能利用率都会影响实际受益程度；同时，市场风格、估值、资金流向及企业自身经营事件也会影响股价。厄尔尼诺行情本身具有较强的预期性与脉冲性，需注意减产不及预期后价格提前回调的风险。

风险提示：厄尔尼诺强度及持续时间不及预期；贸易政策、宏观经济及地缘政治变化超预期。

随着本轮厄尔尼诺事件的持续强化，异常气候对农业生产及农产品价格的影响受到市场密切关注。历史经验表明，强厄尔尼诺可能通过改变主要产区的水热条件，推动部分商品供应收紧，但并不必然带来全面性的农产品牛市。不同作物的生产区域、生长周期及库存条件存在差异，能源价格、贸易政策与地缘冲突也会影响价格运行方向。本报告从厄尔尼诺现象向农产品生产的传导机制出发，复盘1960年以来六轮强厄尔尼诺事件的农产品产量与价格表现，结合当前全球主产区的灾情进展，逐一梳理主要农产品的供给冲击逻辑与价格展望，为投资者把握厄尔尼诺与极端气候下的农产品相关投资机会提供参考框架。

本报告中提及的上市公司仅用于举例说明产业现状与趋势，不构成任何形式的投资建议。

核心逻辑：

新一轮超级厄尔尼诺正在形成，气候异常冲击全球农产品市场

厄尔尼诺（El Niño）是指赤道中东太平洋海水持续异常增暖，从而引发大气环流变化，导致全球气温和降水出现异常的气候现象。根据美国国家海洋和大气管理局（NOAA）的统计，该现象通常每2-7年发生一次，单次持续时间多为9-12个月。正常气候格局下，信风将表层暖水持续推向太平洋西侧的亚洲区域；而当厄尔尼诺发生时，信风强度减弱，表层暖水与全球降水中心随之向太平洋中东部移动，进而通过海气相互作用影响全球不同区域的天气。

数据来源：中国银河证券产品中心整理

水热条件异常一旦与农作物主产区的关键生长期重合，可能会对农作物产量形成显著影响。具体来看，降水偏少引发的缺水会限制农作物播种与正常灌溉，极端高温会加剧作物水分蒸发并影响结实，而过量降水则可能导致农田积水、收获期推迟甚至作物品质下降。除种植业外，畜牧、水产养殖也会受到饲草供应、饮用水源及海洋环境变化的间接影响。联合国粮农组织（FAO）与世界银行的研究显示，可可、棕榈油、食糖、玉米和天然橡胶是受强厄尔尼诺事件扰动较为显著的农业类大宗商品品种，最终影响程度取决于主产区是否受灾，以及异常天气是否恰好命中作物生长的关键阶段。

农产品的供给收缩预期在价格中的反映往往先于实际产量的变化，而库存水平、全球贸易情况以及地缘、宏观经济其他因素则一定程度上决定了价格涨跌的持续性。当主产区出现天气恶化预期时，市场会提前反映供给收缩预期，进而推升相关品种价格；后续实际产量兑现情况、其他产区的供给补充以及进出口政策变化，又会进一步影响供需平衡。此外，在部分情况下，地缘政治、宏观经济等其他因素也对农产品价格涨跌有明显影响。

全球气温持续攀升，正在显著提升高温、干旱、洪涝等极端天气的发生频率，进而加大农业生产的不确定性。农业生产高度依赖稳定的水热条件，极端天气事件概率上升，意味着实际收成偏离正常预期的风险持续加大。根据联合国政府间气候变化专门委员会（IPCC）第六次评估报告的测算，相较于1850-1900年基准期，在全球升温1.5℃的情景下，原本十年一遇的陆地极端高温事件，平均每十年将发生约4.1次；升温2℃时，这一频次将升至约5.6次。与此同时，陆地强降水事件以及干旱地区的农业干旱风险，也会随着气温升高呈现上升趋势。整体来看，全球变暖背景下，原本罕见的极端天气正逐渐成为农业生产需要常态化应对的风险因素。

厄尔尼诺事件与长期变暖趋势相叠加，可能进一步放大干热与强降雨对农业生产的冲击。在更高的气温背景下，降水偏少的地区会伴随更快的土壤水分蒸发，农业灌溉需求显著提升；而降水偏多的地区则可能面临更强降雨引发的洪涝灾害。据联合国粮农组织研究，当前厄尔尼诺事件发生在全球整体变暖的气候背景下，对农业生产和粮食安全带来的压力较历史同期更为突出。若连续遭遇极端天气冲击，农业生产资料与生产资金会被持续消耗，损失影响可能延续至生产恢复期，甚至影响下一季的生产投入。

数据来源：IPCC，中国银河证券产品中心整理

本轮厄尔尼诺事件已正式形成，目前强度仍在持续提升。世界气象组织（WMO）在9月3日的更新中确认，本轮厄尔尼诺已正式建立。采用RONI指数（扣除热带背景海温影响的调整指数）口径测算，2026年6-8月三个月平均值为1.36℃，处于中等强度区间；同期传统ONI指数为1.80℃。两大指数均显示赤道中东太平洋海温持续转暖，其中RONI指数因扣除了背景海温上升的影响，更适合与历史事件进行对比分析，本文后续相关历史对比均采用该口径。

数据来源：NOAA，中国银河证券产品中心整理

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东南亚部分主产区已出现降水不足，本轮厄尔尼诺的气候扰动已开始显现。根据菲律宾大气地球物理和天文服务管理局8月发布的气候监测通报，7月印度尼西亚的爪哇、苏门答腊、苏拉威西等部分地区，以及马来西亚、菲律宾吕宋岛和越南北部等区域均出现降水偏少；东南亚其余地区降水总体接近或高于常年同期。

NOAA预测显示，本轮厄尔尼诺将于秋冬季节进一步增强，或形成新一轮的超级厄尔尼诺事件，其影响可能横跨两个农业生产年度。美国NOAA气候预测中心8月发布的预测显示，2026年9-11月和10-12月RONI指数达到2.0℃及以上（很强等级）的概率分别为93%和95%，2026年12月至2027年2月维持在该强度以上的概率仍有70%。WMO则预计，本轮厄尔尼诺将在接近年底时达到峰值，持续至2027年2月的概率接近100%。

数据来源：NOAA，中国银河证券产品中心整理

历史回顾：

强厄尔尼诺事件有一定概率推动农产品涨价，但影响因素复杂多样

复盘六次历史事件的全球农产品产量可以发现，强厄尔尼诺现象期间全球多数农产品产量增速低于平均值，部分作物会在强厄尔尼诺年份出现减产。

从历史统计上看，可可产量受影响最为严重，且集中在事件起始年份，可可在强厄尔尼诺起始年全球产量平均减产6.8%，到下一年度产量又平均回升2.7%。可可树对水分敏感且根系相对较浅，主要集中在表层土壤，抵御干旱的能力极差。厄尔尼诺往往给西非（全球可可主产区，占全球产量近70%）带来严重的干旱与高温，加之可可从开花到结实成熟的生理周期较短，水分缺口会在几个月内直接反映在当季产量上，因此供给端冲击来得最快、最剧烈。

棕榈油原料油棕果的减产则存在明显的滞后特征，延续时间更长。油棕果在强厄尔尼诺起始年产量依旧保持5.7%的平均增速，但次年增长基本停滞，增速回落至-0.1%。油棕是多年生大型木本植物，具备一定的耐旱熬过干旱期的能力。但严重的干旱会破坏油棕树的花芽分化，导致雄花增加、能结果的雌花减少。这种生理损伤不会立刻体现在当季的产量上，而是会滞后9到12个月甚至更久才反映在油棕果的产量上，因此厄尔尼诺现象对棕榈油产量的冲击相对缓慢，但延续时间往往更长。

谷物大类整体韧性较强，玉米、小麦、稻米、大豆受到的冲击相对温和。玉米、小麦、大豆强厄尔尼诺当年为1.3%、0.2%、4.7%，次年平均增产分别为1.5%、4.9%、8.7%，稻米数据不全，主要产区影响并不剧烈。谷物分布在全球各大洲，厄尔尼诺现象会导致某些产区干旱（主要是东南亚、印度、澳洲），但却让另一些地方多雨丰收（如北美、阿根廷）。全球产区的正负抵消导致最终的全球总产量变化并不剧烈。

糖类的情况较为特殊，其主要原料甘蔗并不一定出现减产，但极端旱涝气候会影响出糖率，导致白糖产量下滑。从主要糖原料产量来看，甘蔗在强厄尔尼诺事件起始年、次年都维持增产，产量几乎不受厄尔尼诺影响；甜菜则表现为起始年平均减产3.2%，次年修复增产3.1%。强厄尔尼诺事件发生时，泰国、印度等主产地可能面临极端干旱与高温，从而使甘蔗因缺水严重减产；但另一方面，厄尔尼诺带给甘蔗另一主产地巴西中南部的却是充沛的降雨，可能刺激巴西甘蔗的生长，使其大幅度增产，但持续暴雨一方面会导致甘蔗体内的糖分被稀释，降低出糖率，另一方面也会导致蔗田泥泞，砍蔗机无法下田，导致甘蔗无法被加工成商品糖。

数据来源：FAOSTAT，中国银河证券产品中心整理 

基于历史强厄尔尼诺事件样本统计，农产品价格在强厄尔尼诺事件开始后倾向于上涨，且平均幅度较大。为客观对比不同厄尔尼诺事件下的农产品价格与产量变化，本文设定强厄尔尼诺筛选标准：滚动三个月RONI指数大于1.5℃，且该状态至少连续出现3个时段，每一段连续高强度周期计为一次独立事件。按照NOAACPC提供的1950年以来RONI数据集，一共识别出7次历史强厄尔尼诺事件。其中1957‑1958年事件发生时间过早，缺少完整统一的价格、产量统计数据，不纳入定量统计；剩余6次事件作为核心分析样本。

我们将每轮事件中RONI进入强厄尔尼诺区间的首月定义为第0月，取前一个月美元月度均价作为基准，分别计算事件发生后每个月的累计价格变动，再对6次事件做等权算术平均。从统计结果来看，进入强厄尔尼诺区间之后，8个跟踪品种的平均价格均出现上行。其中棕榈油上涨弹性最为亮眼：事件后第12个月平均涨幅36.1%，到第18个月平均涨幅进一步走高至54.3%。但值得注意的是，平均涨幅较大并不意味着每次厄尔尼诺事件时农产品都会涨价，具体影响区域、库存、贸易等其他因素都会产生各种复杂的影响。

数据来源：NOAA，中国银河证券产品中心整理

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理

尽管强厄尔尼诺现象发生后多数农产品平均涨幅较高，但这一平均值受个别极端行情影响较大，并不意味着每次强厄尔尼诺期间农产品价格都出现大幅上涨。以事件发生后第12个月的情况看，棕榈油6次事件里面有5次出现上涨，一致性相对最好；而玉米、棉花、天然橡胶、原糖均只有3次事件实现上涨。1972‑1973年这一轮强厄尔尼诺事件期间，部分品种出现极端大涨，对整体样本均值拉动非常明显。该轮事件发生12个月后，小麦价格上涨205.3%，棉花上涨157.7%，天然橡胶上涨131.6%。临时剔除1972‑1973这一轮之后，剩余5次事件第12个月小麦、棉花、天然橡胶平均涨跌幅转为‑5.1%、‑2.4%、‑2.2%，由涨转跌；只有棕榈油依旧维持24.9%的平均涨幅。由此可见，强厄尔尼诺事件并不一定导致农产品涨价，价格影响因素中包含长期生产扩张、库存周期、需求变化、贸易政策、其他天气扰动等多重复杂变量，在下文中我们将对此进行展开分析。

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理 

六轮强厄尔尼诺复盘：

棕榈油、可可较其他粮油品种具有较高的减产概率

受强厄尔尼诺影响，1965/66生产季印度、西非与澳大利亚旱情较为严重，造成小麦、可可、稻谷等农产品阶段性减产。USDA数据显示，印度精米1965/66年度产量从3930.8万吨降至3058.9万吨，减产22.2%；澳大利亚小麦同期从1003.7万吨降至706.7万吨，减产29.6%，次年快速回升至1269.9万吨；受西非干旱影响，1965年全球可可产量下降20.4%，加纳、尼日利亚分别减产 28.4%、38.1%，两国贡献了全球绝大部分产量减量。但从全球范围看，1965年小麦总产量减产仅1.9%，且1966年便增产15.2%，呈现部分区域受灾、其他产区补充、次年快速恢复的特征。部分品种产量波动并非完全来自厄尔尼诺气候影响，如1966年籽棉减产5.7%，主要原因是美国主动调减棉花种植面积，不属于气候灾害带来的损失。

美国农业政策、粮食跨区域调运提升了全球粮食供给的韧性，农产品价格未出现全面上涨，仅可可价格涨幅较为明显。世界银行数据显示，1966年可可上涨41.7%，同期小麦、玉米分别上涨5.9%、4.7%，而棕榈油、原糖反而下跌13.5%、10.0%。1965年11月3日，美国总统林登·约翰逊签署了《1965年粮食与农业法案》，允许农民在被分配的饲料粮限额土地上改种小麦，1966年美国进一步要求农民扩大粮食播种面积，缓解了全球粮食危机。整体来看，美国农业政策、粮食跨区域调运以及库存消耗共同平抑了价格涨幅，使本轮强厄尔尼诺现象并未全面推升粮食价格。

数据来源：FAOSTAT，中国银河证券产品中心整理 

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理

1972年强厄尔尼诺现象引发了全球范围内的大面积干旱与极端天气，东南亚、东欧等地区出现严重歉收，使全球农产品供给压力骤增。1972 年全球粮食产量出现了二战结束以来第一次下降，厄尔尼诺现象直接导致东南亚、澳大利亚、西非面临严重旱灾，农作物大幅减产；更致命的是，在厄尔尼诺现象和其他气候因素（如东欧地区持续阻塞高压）共同影响下，苏联南部等核心粮食主产区也遭遇了长期的严重干旱与异常寒冬，使得占苏联粮食产量主体的冬小麦大面积绝收。USDA数据显示，全球自然年口径下，1972年可可、小麦、玉米、甘蔗分别减产7.8%、1.3%、1.5%、2.2%，总体减产幅度和广泛性在6次强厄尔尼诺现象中居前。

1972-1973年是六次事件中农产品涨价幅度最大的一轮，全球广泛歉收、库存低位运行、贸易政策扰动形成共振，最终演化为全面涨价行情。1973年，我们统计的8个主要品种全面上涨：大豆、小麦、玉米分别上涨107.4%、100.3%、75.5%，天然橡胶上涨104.4%，棕榈油上涨73.8%。主要原因包括，苏联当年集中采购粮食、主要出口国库存持续下降，叠加部分国家出台出口限制政策，进一步放大了市场恐慌。USDA的历史研究也指出，这一轮涨价是天气、库存与贸易共同作用的结果，不能直接等同于厄尔尼诺的典型影响，同时它也是第二部分平均曲线中抬高多个品种均值的核心事件。

数据来源：FAOSTAT，中国银河证券产品中心整理 

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理

1982-1983年的厄尔尼诺现象造成的夏季旱灾与美国减耕政策共同导致粮油作物明显减产，气候可能并非主导因素。1980年代初期美国农业面临供给严重过剩，70年代的农业扩张导致粮食产量创下历史新高，政府收购并囤积了海量的农产品。因此，美国1983年推行实物支付减耕计划（PIK），农场主自愿与政府达成协议，承诺不种植特定作物，将高达20%甚至更多的耕地闲置。同时，严重的夏季干旱也是减产的部分因素：玉米1983/84年度产量下降49.3%，大豆、棉花也明显减产，1983年全球玉米、大豆、籽棉分别减产22.7%、13.7%、3.0%，油棕果减产6.9%；小麦则因其他产区增产，仍实现2.7%的正增长。

价格表现上，1983年多个品种价格上涨，棕榈油涨幅较大。1983年期间，玉米、大豆、棉花分别上涨24.5%、15.1%、16.1%，可可、天然橡胶分别上涨22.1%、24.1%；原糖仅微涨0.6%，小麦反而下跌1.8%。其中棕榈油行情持续时间最长且幅度最大：棕榈油1983年上涨42.7%，1984年再涨45.4%，价格从1983年7月的425美元/吨升至1984年5月的951美元/吨，背后有马来西亚干旱减产、豆油等替代油脂价格走强的共同支撑。整体来看，本轮供给冲击与价格反应延续到了强厄尔尼诺时段结束之后，气候并非唯一的影响因素。

数据来源：FAOSTAT，中国银河证券产品中心整理 

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理

1991-1992年强厄尔尼诺的核心特征是部分区域灾情极为严重，但并未对国际大宗商品市场造成决定性的供需缺口。南部非洲是本轮灾情最突出的地区，1991/92生产季干旱重创津巴布韦、赞比亚、马拉维、莫桑比克等国，南非也受灾严重，区域粮食进口需求显著增加。USDA数据显示，南非玉米从1990/91年度的861.4万吨降至1991/92年度的327.7万吨，减产62.0%；澳大利亚小麦同期减产29.9%。从全球范围看，1991年小麦、大豆分别减产7.6%、5.2%，受到较为明显的冲击。1992年出现大幅减产的主要作物是棉花，但主要原因是棉铃虫大暴发造成的虫害，与气候关联不大。

1991-1992年农产品价格走势分化，并未出现暴涨暴跌情况。1992年棕榈油、小麦均价分别上涨16.1%、17.5%；玉米、大豆分别下跌3.0%、1.7%，棉花下跌23.8%，可可下跌8.0%。总体来看，本轮强厄尔尼诺事件对国际农产品价格的影响相对不大，尽管部分农产品产区受灾，但由于全球库存均较为充裕，并未对价格产生明显冲击。

数据来源：FAOSTAT，中国银河证券产品中心整理 

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理

1997-1998东南亚主产区农业受灾明显，但亚洲金融危机严重压制需求。灾情方面，印度尼西亚雨季推迟、播种受阻，精米1997/98年度减产3.0%；泰国食糖同期减产29.4%；马来西亚粗棕榈油1998年自然年减产约8.3%。全球来看，可可、棕榈油、天然橡胶、小麦均出现较为明显的减产。

多数农产品价格不涨反跌，仅少数供给收缩严重的品种逆势上涨。1998年小麦、玉米、大豆美元年均价分别下跌20.9%、12.9%、17.7%，棉花、天然橡胶分别下跌17.3%、29.1%；原糖更是下跌21.5%，亚洲金融危机引发的部分国家经济崩溃和需求坍塌，一定程度上压倒了气候造成的局部供给冲击。但与此同时，棕榈油均价上涨22.9%，可可小幅上涨3.6%，其供给收缩相对严重，即便在需求下降的情况下仍然推动了价格的上涨，但随后在1999年供给恢复后均快速下跌。

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热带受灾带动糖、棕榈油价格走强，但谷物整体受影响偏小，品种分化显著。灾情方面，印度、东南亚和南部非洲的干旱，压低了糖、棕榈油及部分区域玉米供应。USDA数据显示，印度食糖2015/16、2016/17年度分别减产10.1%、18.9%；马来西亚2016年粗棕榈油减产13.2%；南非玉米2015/16年度减产22.7%。但从全球谷物供给来看，2016年玉米、小麦、大豆分别增产7.0%、3.7%、3.9%，受到的影响并不明显。

价格走势与供给格局总体相符，食糖、棕榈油走强，谷物走弱。2016年原糖美元年均价上涨34.4%，显著高于棕榈油的10.9%；大豆、棉花、天然橡胶小幅上涨3.4%、5.4%、2.2%；玉米、小麦、可可分别下跌6.2%、18.5%、7.8%。行情运行中也掺杂了其他因素：FAO报告指出，巴西食糖增产预期与雷亚尔贬值促使当年12月糖价回落，而美洲生物柴油需求则支撑了豆油报价。整体来看，2015-2016年强厄尔尼诺期间表现为部分商品供给趋紧带来的结构性行情，并未出现全面性的农产品牛市。

数据来源：FAOSTAT，中国银河证券产品中心整理 

数据来源：世界银行，中国银河证券产品中心整理

当前进展：

厄尔尼诺推动减产预期升温，多因素共振下农产品价格持续上涨

当前东南亚、中美洲、西非等多地已经出现较为明显的气候灾害。东南亚方面，印尼爪哇、南部加里曼丹持续严重干旱，印度尼西亚气象、气候和地球物理局（BMKG）9月14日监测显示，其境内1637个站点连续超60天无有效降雨，出现林火与烟霾；6-8月爪哇累计降水较常年偏少超七成；泰国天气出现明显分化，北部、东北部前期遭遇干旱，9月上旬又出现集中降雨，部分稻田既承受前期干旱带来的补种成本，又面临积水伤苗风险；柬埔寨产稻区旱情突出，当地已开展抽水灌溉、补种作业。美洲方面，洪都拉斯、尼加拉瓜6-8月降水显著偏低，GEOGLAM将当地首季玉米收成评估为较差等级；美国中西部持续出现高温暴雨，美国农业部将玉米单产预测每英亩下调2.3蒲式耳。西非方面，全球可可核心产区的科特迪瓦、加纳6-8月降水异常，可可幼果脱落现象增多，新季作物生长已经受到扰动。澳大利亚方面，部分小麦产区同样遭遇严重的干旱压力。

从目前情况来看，油棕果、可可、玉米减产预期较强，糖、稻谷受到一定影响但尚有待观察。油棕方面，2020-2024年期间，印尼、马来西亚合计占到全球油棕果产量82.1%，苏门答腊、加里曼丹持续干旱，将对后续油棕果串产出形成压力。可可方面，西非的科特迪瓦、加纳合计占全球可可产量超50%，前期的洪涝灾害以及潜在的干旱可能造成严重减产。玉米方面，美洲玉米已经受到干旱、高温、暴雨等多种气候灾害的影响，而西南部非洲即将进入2026/27年度播种季，一旦雨季继续偏干，玉米产量风险可能进一步扩大。糖的情况相对复杂，东南亚旱情会影响泰国、印度甘蔗的产量和含糖率，但最终糖产量还取决于南美甘蔗产量及压榨进度，以及巴西甘蔗在制糖和乙醇之间的分配；相比之下稻谷的生产区域更分散，泰国、柬埔寨合计占全球稻谷产量仅 5.7%，旱涝扰动更多影响本国收成与出口余量，对全球供给的冲击偏弱。

数据来源：ECMWF，中国银河证券产品中心整理

未来数月的气候风险可能进一步上升，主要气象机构预测本轮厄尔尼诺大概率尚未达到峰值。世界气象组织（WMO）9月最新预测认为，厄尔尼诺几乎确定将持续至2027年2月，并将在11—12月前后进一步增强；其多模型预测显示，2026年9—11月Niño3.4海温距平可能达到约3.6℃。美国NOAA的9月判断也显示，今年秋冬季出现超强厄尔尼诺的概率超过90%，很有可能是有明确记载历史上最强的一次厄尔尼诺现象。按照当前预测，未来几个月东南亚、印度、中美洲、西南部非洲和澳大利亚部分地区仍有较高概率出现旱情，本轮气候冲击可能进一步深化。

7月以来多数主要农产品已经上涨，其中小麦、玉米和糖幅度最为明显，但不能完全归因于厄尔尼诺的影响。以当前主力合约在6月30日的收盘价为基准，从7月1日至9月16日，小麦、玉米和糖分别上涨24.4%、22.9%和21.1%，大豆、可可分别上涨15.3%和14.2%，棉花上涨10.0%；天然橡胶和棕榈油分别上涨6.8%、5.9%。近期的农产品价格上涨原因较为复杂，一方面，市场的确已经开始提前交易厄尔尼诺现象导致减产的预期，玉米、糖、可可、棕榈油的涨价与气候异常密切相关；但另一方面，俄乌战争造成小麦出口量大幅下降、中东冲突带来的化肥涨价导致粮食生产成本上升，其他因素也对农产品价格形成强烈扰动。

数据来源：同花顺iFinD，中国银河证券产品中心整理 

未来农产品涨价能否持续，一定程度上取决于后续气候及受灾情况，也不能忽视地缘政治、政策、贸易等其他因素。如果印尼和马来西亚持续偏干，油棕产量的滞后下降可能在今年四季度至2027年逐步体现，届时价格上行压力可能增强。糖价已经提前上涨，但如果印度、泰国等亚洲主产国后续产量继续下修，而巴西增产不足以完全对冲；或油价持续高企，大量甘蔗被用于生产乙醇，则价格仍有进一步上行风险。玉米方面，美国农业部9月已经再次下调美国玉米产量和期末库存，若南部非洲新季玉米再受到干旱冲击，全球供给或进一步收紧。可可此前涨幅较大，短期波动可能明显加剧，能否继续上涨主要取决于西非新季到港量是否验证减产。相比之下，小麦、大豆产量受厄尔尼诺的直接影响也并不明显，近期的上涨也与地缘因素密切相关，并不完全是受气候影响，未来走势的不确定性更高。

厄尔尼诺交易：

关注供给收缩相对明确的商品，注意传导链条不确定性

棕榈油：产区集中导致减产确定性高，滞后效应有望支撑长期行情。

棕榈油全球超过85%的产量集中于印度尼西亚和马来西亚，而两国恰好处于厄尔尼诺引发的干旱核心区域。油棕树对干旱的反应存在明显的生理滞后性，干旱导致的花芽分化受损、雌花比例下降通常需要9-12个月才会传导至产量，因此价格行情往往在厄尔尼诺发生后的次年进入主升阶段。从历史数据看，强厄尔尼诺事件中东南亚棕榈油单产普遍大幅下滑，对应价格涨幅显著，1982-1983年、1997-1998年两轮超强事件中棕榈油价格涨幅均超过100%。当前印尼、马来西亚多地已出现连续超60天的有效降雨不足，干旱程度逐步向历史强事件靠拢，考虑到产量的滞后特征，本轮减产压力很可能在2027年二三季度集中释放，远期价格支撑较强。需要注意的是，生物柴油政策、豆油等替代油脂的供需变化也会对棕榈油价格形成额外扰动。

可可：供给冲击见效快，行情持续性仍需观察气候演变情况。

可可对厄尔尼诺的供给冲击反应相对迅速，全球近70%的产量来自西非的科特迪瓦、加纳等国，该区域在厄尔尼诺事件中通常面临高温干旱，而可可树根系浅、耐旱能力差，水分缺口会在数月内直接反映在当季产量上。历史统计显示，强厄尔尼诺起始年全球可可产量平均减产约6.8%，是所有作物中当年减产幅度最大的品种。但可可的减产持续性相对较弱，通常在次年会出现一定程度的修复性增产，价格行情的脉冲性特征较强。当前西非主产区已出现降水异常，可可幼果脱落现象增多，新季作物生长受到扰动，叠加全球可可库存消费比处于历史低位，供给缓冲薄弱，短期价格弹性较高。后续需持续跟踪降水情况与干旱持续时长，若旱情延续至下个生长季，减产幅度可能进一步扩大；若降水快速恢复，产量修复也可能快于预期。

糖：影响因素复杂多元，综合看涨价逻辑较强。

食糖的厄尔尼诺影响逻辑相对复杂，呈现“两旱一涝”的格局：印度、泰国等亚洲主产国通常面临干旱，导致甘蔗单产下降、出糖率降低；而巴西中南部则往往降雨偏多，一方面可能刺激甘蔗生长，另一方面也会因蔗田泥泞阻碍收割、雨水稀释糖分而降低出糖率。整体来看，强厄尔尼诺对全球食糖供给的收缩作用较为明确，但不同产区的影响会相互对冲，总产量波动幅度小于棕榈油、可可等品种。此外，高油价背景下巴西糖厂倾向于将更多甘蔗用于生产乙醇，进一步压缩食糖供给，成为本轮糖价上涨的重要助推因素。当前印度已出台食糖出口限制政策，泰国甘蔗产量预期下修，巴西乙醇折糖价持续高于原糖价格，制糖比例存在下调空间，全球糖市供给收紧预期仍在。后续需关注巴西甘蔗压榨进度、制醇比例以及印度出口政策的变化。

天然橡胶：东南亚干旱直接影响产出，油价是重要支撑，但也带来额外风险。

天然橡胶的主产区同样集中于东南亚，泰国、印度尼西亚、马来西亚三国合计占全球产量超过70%，厄尔尼诺带来的高温干旱会直接减少割胶天数、降低胶树排胶量，从而影响供给。从历史表现看，强厄尔尼诺年份天然橡胶减产概率较高，价格具备一定弹性。同时，天然橡胶与原油价格存在较强的联动性，原油价格上涨会推高合成橡胶成本，提升天然橡胶的替代需求。当前东南亚旱情已对割胶活动形成一定干扰，叠加全球天然橡胶连续多年供需紧平衡，价格具备支撑。但需特别注意的是，若中东局势快速缓和导致油价快速下跌，天然橡胶价格跟跌的幅度很可能会明显大于其他品种，这是橡胶相较于其他农产品的额外风险。

玉米：当前供给收紧值得关注，中期仍需观察天气和产量情况。

玉米在厄尔尼诺事件中通常呈现区域性减产特征，历史全球总产量平均下降约4.3%，影响程度中等。分区域看，美国东南部、南部非洲、中美洲是主要受旱区域，玉米单产面临下行压力；而南美部分产区则可能因降水改善而增产，形成一定对冲。当前美国中西部玉米带已遭遇高温暴雨天气，USDA已下调新季玉米单产预期；南部非洲即将进入播种季，若雨季降水持续偏少，产量风险可能进一步扩大；中美洲玉米产区也已出现旱情，首季收成评估较差。整体来看，本轮厄尔尼诺对玉米供给的冲击存在，但全球产区分散使得总产量波动幅度有限，若主要供应国产量继续下调，而需求未明显减弱，玉米仍有获得价格支撑的可能；若南美增产或消费调整逐步抵消供应损失，则需警惕天气交易降温。

棉花：局部天气异常可能带来阶段性供应扰动，但整体影响有限。

棉花生产受到降雨、灌溉和关键生长期高温等因素影响，但主要产区分布较广，厄尔尼诺对不同地区的影响方向并不一致。部分产区遭遇干旱或收获期降雨，并不必然导致全球供应明显收缩，种植面积调整和其他产区增产可能形成缓冲。前文统计中，棉花在六次事件开始后第12个月仅有三次维持上涨，剔除1972—1973年极端行情后的平均表现也明显转弱。 USDA的9月报告同样指出，棉花呈现不同产区产量相互对冲、全球期末库存预期小幅上调的格局。整体上看，当前印度、澳洲棉区已出现干旱苗头，美棉优良率有所下降，但巴西棉产量预期向好，整体供需格局尚未出现明显缺口。后续需关注印度降水情况以及巴西棉的收获进度，若北半球旱情超预期，仍可能带来阶段性价格冲击。

稻米：全球产量受到的冲击有限，但局部减产和政策变化可能导致阶段性上涨。

稻米的全球生产高度集中于亚洲，厄尔尼诺导致的东南亚、南亚干旱会对局部产区产量形成冲击，强事件下全球总产量平均下降约1.8%，影响幅度在主粮中相对偏小。当前泰国、柬埔寨等东南亚产稻区已出现旱情，印度季风偏弱也存在一定减产风险，若同时出现出口限制，而进口国增加采购的情况，国际米价在短期内也可能出现大幅波动。但中长期看，区域间贸易能够一定程度上调节产量波动，米价难以出现全球范围内的持续大幅上涨。

小麦：厄尔尼诺影响偏弱，地缘扰动与成本上升是近期上涨的主要驱动力。

小麦的全球种植分布极为广泛，厄尔尼诺对全球总产量的影响有限，历史上强事件中平均减产幅度较小，且主要集中在澳大利亚产区。当前小麦价格的上涨更多由地缘政治冲突、全球化肥价格上涨等因素驱动，而非厄尔尼诺现象。俄乌冲突持续扰动黑海粮食出口通道，中东局势推高天然气与化肥价格，共同推升了小麦的生产成本与供给不确定性。厄尔尼诺对小麦的边际影响主要体现为澳大利亚产区的干旱风险，若澳洲小麦大幅减产，可能会进一步收紧全球出口市场，但对整体供需格局的影响相对有限。整体来看，小麦行情的核心驱动不在气候，后续需重点跟踪地缘局势与化肥价格走势。

大豆：厄尔尼诺整体偏利好，当前价格上涨更多受其他因素影响。

从历史规律来看，强厄尔尼诺事件对全球大豆产量反而偏向正面影响，增产幅度在2%-5%之间，主要原因是全球前两大产国美国和巴西，在厄尔尼诺气候下通常迎来更适宜的降水与温度，利于大豆开花结荚。本轮厄尔尼诺背景下，美国大豆主产区整体良好，巴西新季大豆播种条件也较为有利，全球大豆供给出现大幅缺口的概率较低。当前大豆价格的波动更多与种植面积调整、化肥成本端扰动、油脂需求走强相关，厄尔尼诺并非核心驱动因素。

农产品价格的上涨会通过营收端与成本端的传导，一定程度上影响相关上市公司的盈利水平。从历史数据来看，糖、小麦、天然橡胶、玉米等主要农产品的价格走势，与对应代表性企业的净利润变化存在较为明显的正相关性，商品价格的景气周期往往对应企业盈利的改善周期。如下图所示，四家代表性农业企业的归母净利润TTM走势，与对应商品的季度均价指数走势整体呈现同向波动特征。

但需要强调的是，股价的影响因素远比商品价格复杂，厄尔尼诺对农业股的驱动存在较多不确定性。一方面，商品价格上涨并不完全等同于企业盈利增长，企业的成本控制、套期保值策略、产能利用率、产品结构都会削弱业绩与商品价格的相关性，部分企业甚至可能因成本上涨快于收入上涨而出现盈利承压。另一方面，市场风格切换、板块估值水平、资金流向偏好以及企业自身的经营事件，都会对股价走势产生更大的影响。此外，厄尔尼诺行情本身具有较强的预期性与脉冲性，价格高点往往先于产量低点出现，若后续减产不及预期，股价可能提前出现回调。因此，投资者在参与厄尔尼诺相关权益行情时，需充分评估气候演变的不确定性与股价的提前反应风险，理性控制仓位，避免盲目追高。

数据来源：同花顺iFinD，中国银河证券产品中心整理 

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